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股票分析, 福斯特: 胶膜产业的领先先发优势显著

发布时间:2020-09-10  作者:华泰大智慧    

公司主要产品是光伏组件包装胶膜,收入和毛利占90%以上。光伏组件封装的胶薄膜是福斯特第一产品,近年来,其收入和毛利占公司总收入和毛利的90%。其主要功能是封装和屏蔽太阳能电池组件,提高组件的光电转换效率,延长组件的使用寿命。篮板作为第二大产品,近三年基本保持了5亿的营收水平和1亿的毛利,相对稳定。2017年,公司新拓展了电子材料业务(感光干膜)。虽然现在规模相对较小,对公司整体业绩表现不太尊重,但预计未来将实现快速增长。

净资产收益率和现金流分析。(1)公司净利率和净资产收益率在2017年触底后稳步上升。主要原因是,经过几轮降价,行业利润继续向下压缩的空间很小,毛利率已经进入稳定状态。二是2018年,公司的白色EVA和Poe 胶电影均为放量第一,与传统的透明EVA 胶电影相比,两部胶电影附加值更高,产品价格和净利率都有一定优势,从而提高了公司整体的净利率;(2)目前公司计划扩大生产9.5亿平方米的胶胶片和2.16亿平方米的感光干膜,正在尝试发行不超过17亿元的二期可转债,可见公司处于扩张状态。该公司2019年发行可转换债券后,资产负债率仅为上升至21.38%,财务状况为康健;(3)胶电影通常赊销给下游大客户,会计期间为2个-和3个月,下游客户的付款形式通常为6个月期票据。产品的销售和支付形式决定了公司易于核算;(4)胶电影产业轻资产。虽然公司近年来不断扩张,但资源支出并不大。企业自由现金流和股权自由现金流都很好,是光伏行业财务状况惨淡,现金流优秀的主体。

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发展空间:胶膜需求存在结构性机遇,电子材料有望持续放量(1)在胶膜业务方面,由于发电增益为负值,PID较低,晶圆剥落有利,双面电池,尤其是基于N型硅片的双面电池(模块),是行业降低成本、提高效率的主要偏差之一,后续渗透率有望持续增加。Poe 胶膜因其更好的抗PID性能和更好的水蒸气阻隔性,主要用于双面组件的正面和背面包装,预计将受益于双面组件渗透性的不断提高。根据我们的计算,2020年和2023年-对Poe 胶膜的需求分为3.3/6.1/8.6/10.4亿平方米,对应的增长率为78.2%/86.3%/40.3%/20.4%;爱伦坡胶膜的市场空间分为37和佳股份股票9/68.5/93.2/108.8亿元,对应增长率为70.7%/80.7%/36.1%/16.8%;(2)在电子材料业务方面,公司感光干膜的产量和销售量近年来逐渐增加,预计20年出货的量将大幅增加到4000万-6000万平方米。中期来看,该公司在杭州建设的8条感光干膜生产线有望在21年和22年内逐步释放产量。随着产销量的增加,新材料业务的规模效应有望逐步显现,经营毛利率有望从目前的低位逐步上升到合理水平。

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